危机并非黑天鹅

我从小就喜欢阅读关于战争的书籍和资料。古往今来，沙场上名将如云。由西方的拿破仑（Napoléon Bonaparte）、麦克阿瑟（Douglas MacArthur）、隆美尔（Erwin Rommel）、恺撒大帝（Gaius Julius Caesar），到我国的孙武、吴起、李靖、韩信、岳飞等，所有将帅都是在杀戮战场中长大的，而非书本教出来的。

所谓情场如战场，其实投资市场更似战场，只是工具不同。2007年10月至2008年10月金融海啸所造成的损失，早已超过第二次世界大战各国所用的军费总和。由此可见其杀伤力之大。

战场上投掷的是炸弹，投资市场上用的是银弹；战场上运用战略，投资市场上则讲求策略。成败得失，不但关乎个人财富、企业资产，甚至跟国与国之间的盛衰有关。

以香港股市为例，过去数十年间经历了多场重大的战役，投资者只要在其中一场重大战役中攻守失据，便只有资格做小市民。所谓”英雄地、不易企”，除非在多场战役中皆胜出，才算有成就。第一役是1973年至1974年，恒生指数在1973年3月9日狂升至1 700点，外资饱食后远飞，加上1973年12月出现石油危机令恒生指数在1974年急跌至150点。不少人从此告别财富，本人亦一度身陷险境。

第二役是1981年至1982年的熊市。当年，香港的华资企业与中央政府关系良好，开始为回归绸缪；反之，英资企业仍沉醉在大英帝国昔日的光辉中，以为中国政府愿意以”治权”换”主权”而延长不平等条约50年。直至时任英国首相撒切尔夫人（Margaret H. Thatcher）在人民大会堂台阶上摔了一跤才如梦初醒，明白新中国在中国土地主权及领土完整这个问题上是从不退让的。此一惊吓又令英资财团表现出过分激烈的反应（例如将资金撤出香港）。在这一役中，华资财团赢了漂亮的一仗，结束了过去香港经济一直由英资企业（如怡和洋行）占主导地位的形势，从此进入华资财团主导的时代。

第三役要算1987年10月的股灾。当年香港联交所（现称香港交易所）主席将个人利益置于公众利益之上，在美股出现跌势后下令香港股市停市4个交易日。结果复市那天，恒生指数重挫逾50%，令香港期货交易所无法为恒生指数期货做结算，需政府提供19亿港元资金以供周转。此役让政府立下改革证券交易所的决心。其后戴伟信（Davidson）报告书出台，迫令联交所对外开放，大量外资证券行进军香港股票市场，令华资证券行地位从此一落千丈。

1989年的跌市是第四役。此役让很多对中国信心动摇的人决定移民彼邦，事后证明他们错失了1989年至1997年香港的房地产及股市狂潮，财富因而转移到坚信中国政府继续实施改革开放路线者的手中。后来，不少已移民彼邦的人却自1997年7月1日香港回归后陆续回流，成为当年”贵价楼”的承接者，至2003年上半年更沦为”负”资产一族。这一役令1989年移民而后1997年回流者从此改变了自己一生的命运。

1994年墨西哥金融危机是第五役，第六和第七役则分别是1997年的亚洲金融风暴和2000年科网股泡沫爆破。1997年7月开始的亚洲金融风暴，暴露了香港联系汇率制度的弱点，令香港股市成为”国际大鳄”攻击的对象。幸好1998年8月香港特区政府修正联系汇率制度的七大弱点，同时动用千亿港元救市；及后因为美国长期资本管理公司（LTCM）出事，逼美国联邦储备委员会出手挽救，才化解了香港的危机。

美联储自1998年下半年起放宽银根政策，则间接造就了2000年的科网股热潮，酝酿另一危机的出现。2000年投资科网股者，人人皆损失惨重，其中尤以电讯盈科（00008.HK）收购香港电讯后，电盈股价随科网股泡沫爆破而大跌，由28港元（股票五合一后实为140港元）一直下挫至2港元。投资者损失惨重。

最近一役则是大家仍有切肤之痛的2007年10月的金融海啸。那些金融衍生产品杀伤力之大，非大部分人事前所能预计。危机乍现，即暴露了西方政府在有关方面的监管不足。2008年10月起，由英国政府带头实行的量化宽松货币政策（中央银行通过公开市场操作来提高货币供应），把下滑中的股市稳定下来；至2009年3月美国亦采用量化宽松货币政策，引发美股出现大反弹，虽然如此，未来全球金融体系已进入改变期。本人更认为西方经济将进入没落期，东西方的经济力量从此出现此消彼长的局面（详见《论势》一书）。

由此观之，危机并非”黑天鹅”，而是经常发生的事。每次危机由酝酿到发生，我们都无法阻止。上述危机，任何一次逃不过，例如在不适当时刻做不适当的事，皆足以影响一生。

勿忘止损保命

同样地，内地股市亦曾经历三次较大的跌幅。第一次是1993年至1994年，上证综指由1559点回落至326点，股市在五个季度内大跌79%，理由是内地投资者对股市认识不足，出现瞎炒。第二次是2001年第二季，由2 245点回落至2005年第二季998点，跌足16个季度，跌幅逾55%，主因是境外股市回落，拖累内地出口。第三次是2007年第四季从6 124点开始，至2008年10月低见1 645点，跌幅逾73%；跌幅不及1993年至1994年那次大，持续时间亦不及2001年至2005年那次长，说明内地经济亦无法不受国际金融海啸的影响。

有分析员认为，各位如于1990年投资上证（当年指数为100点），到2009年8月初已升至3 400点以上，在不足20年间上升超过30倍，回报率相当不俗。此论乍听有理，但细心一想，便明白那只是花言巧语、玩弄数字，当不得真。

1990年时，内地的投资者能有多少钱？1993年至1994年的跌市（跌幅为79%）、2001年至2005年的跌市（跌幅为55%），以及2007年至2008年的跌市（跌幅为73%），如果他们完全不会审时度势，在跌市中又有多少人能承受每天看着自己财富萎缩的压力？何况在1990年投资少（因为自己手上财富少），在2007年投资大（自己已有钱），一样损失惨重。

本人自1975年起，已日渐放弃”价值投资法”，不信”长期持有必胜”论。同样投资20年，如果阁下的资金选择投放于日本而不是中国，那么你不但赚不到30倍回报，更会失去75%本金（见图1.2）。

我老曹在此奉劝大家一句：请不要再信”长期持有必胜”论。本人自1982年起每月买入一盎司金币，到2001年便储存了共240个金币，投资了20年仍然亏本。反之，我在2002年初买入1 000两黄金，然后在2008年出售，却迅即赚得200%回报。由此观之，选择买卖时机远远胜过长期持有。

2000年投资科网股而被套牢者，至今亦快将10年了，结果又如何？如投资者忘了”止损”，即使在大方向朝上的中国股票市场亦是一样损失惨重。

在实战中成长

在动荡的局势中，我们必须像行军打仗一样。成功的投资者（或投机者）莫不是能征善战的老将，既要懂得制定作战方针、行军策略，又要晓得调兵遣将，攻守有据，才能取得胜利。有勇无谋，战死沙场；有谋无勇，则寸步难行。

从一众历史名宿身上，我们可以从中学习处世与投资之道。譬如南宋绍兴十年，兀术率大军犯宋。在古战场上，金兵”皆重销，贯以韦索，凡三人为联，号拐子马，又号铁浮图”，意即军队全身铠甲，又将三只马系在一起，堵墙前冲，所以很难应付，万军莫能挡。然而，岳飞却命步兵持麻扎刀、提刀、大斧入阵，专斩金军马足。结果”拐子马”战术的优点变成缺点，因为只要一只马受伤倒地，其余两只马亦被拖垮。

20世纪80年代日本财阀相互持股，在高速成长期可起彼此支持作用，情况犹如”拐子马”，但美国政府却想出了破敌之计。1988年美国政府通过G7逼日元升值，日本政府为抗拒日元升值，滥发货币，造成经济泡沫，等1989年6月发现之时已太迟，一旦收紧便引发1990年1月日本股市大跌。在跌市中，只要其中一家公司出事，已足可拖垮整个财阀集团。此为1990年起日本泡沫爆破后，经济至今一沉不起的最重要原因。岳飞大破金兵拐子马的战略，1988年却被以美国为首的西方国家巧妙运用，又一次击倒日本的互相持股策略。换言之，任何策略都必有利有弊，出版《论战》的目的，就是希望教会大家在什么时候应用何种策略。

在拙作《论势》中，我老曹强调观察和捕捉趋势的重要性，其实只是”纸上谈兵”，更重要的是如何凭借观察趋势来制定投资策略，做到攻守有据，犹如行军遣将皆运筹帷幄的元帅，决胜于千里。此乃投资者看完《论势》之后一定要看《论战》的理由。因为了解天时不及掌握地利，掌握地利不及做到人和，做到人和仍不及策略（或战略）运用得宜。

每个投资决定，都是从别人的实战经验中汲取教训，在枪林弹雨中训练出胆识后做出的。投资者只有不断”参战”才可以成长，由最初的小兵，变作急先锋、闯将，再晋升为领兵的将军，最后成为纵观全局的元帅。

并不是每个投资者都可以由小兵不断”升级”，大量小兵经不起战场残酷的考验，连急先锋都当不成便死掉，更遑论有一天位居元帅。所以，投资者必须不断学习理论，充实自己，不但应学会捕捉趋势，而且在投资过程中要不断修订自己的策略，在实战中成长，才可望有朝一日晋升元帅级。

所谓”将在外，军令有所不受”。为何将军在外，可以不服从军令？作为将军不可墨守成规，却须因时制宜、随机应变，方可战胜。最了解军情的是最前线的作战者，而不是后方指挥军队的元帅！

版权说明：天窗文化授权连载 不得转载
曹仁超投资者日记(简体) http://www.caorenchao.com/

书 名：论战–曹仁超创富战国策
书 号：978-7-300-112374
著 者：曹仁超
开 本：16开
页 数：276页
出版时间：2009.09
定 价：39.80
出 版 社：中国人民大学出版社

作者简介

曹仁超（原名曹志明），香港最权威的投资评论家之一，财经专栏作家。现任香港信报财经新闻有限公司董事，主管信报投资分析部。三十多年来每周一至周六在《信报》撰写《投资者日记》，以轻松有趣的笔触分析股票市场和政经局势，蕴涵投资哲学及处事智慧，形成独特的”曹氏风格”，是最受欢迎的作者之一。

曹先生曾出任多项公职，包括香港证监会”投资者教育咨询委员会”成员、香港大学学生会”投资学会”咨询委员、香港科技大学”财务学系学生会”咨询委员、岭南大学”公共政策研究中心”咨询委员等。

鉴于曹仁超先生在投资方面的卓越表现和多年来通过《信报》对广大投资者的影响，以及对内地教育和慈善事业的持续贡献，宁波大学于2009年3月向曹先生授予”客座教授”名衔。

本书简介

香港最有权威的投资评论家、趋势投资大师曹仁超继《论势》之后再推新书《论战》。《论势》系统论述了曹氏的投资哲学，《论战》则是曹氏的投资策略。如果说《论势》是”纸上谈兵”，《论战》是真正的战场实战，是战略的执行。作者在书中以用兵之道为喻，以中外著名战役为例，以战论市，向读者阐释创富兵法与战略。他在书中更是首次亲述个人的投资组合以及成帅之途，详述”牛眼投资法”，并就内地和香港股市、楼市、黄金市场以及石油市场的未来前景，做出详尽的分析与展望。

目录

第一章 股坛成帅之途

七十年代当小兵
八十年代变急先锋
九七前后 晋升将军
元帅不打无把握之仗
六十岁老将 以守为攻

第二章 平常心 谈笑用兵

知所行止
旁观者心态自处
学习面对失败
善于理财 看清财富真相
金钱易得 幸福难求

第三章 认清形势 分析战况

次贷余波
火热消费救经济
超级市场通胀
中国再次”大跃进”

第四章 胜负关键在战略

牛眼投资法
赚钱就是硬道理
买卖出入 趋势话事
技术分析辅助基本分析
准确分析万变消息

第五章 拨开硝烟 挥军挺进

确认A股牛市
天时地利国策
楼市前途 中央定音
细说黄金风云
从黄金说到”黑金”

第六章 展望前景 充分备战

巨龙巨龙 你睁开眼
投资亮点 还看中国
沿海经济 风光独好
巴比伦的理财智慧

后记 机关算不尽
附录 曹仁超给女儿的信

序一

与曹仁超先生素未谋面，但又经常见面。每天的《信报》，笔者主要读两个人的专栏。一位是《信报》创始人、报业泰斗、投资名宿林行止先生，另一位便是”投资者日记”主笔曹仁超先生。

笔者一直认为，平面媒体的灵魂在其评论版，尤其是内部人自己主笔的评论文章，为读者提供在别处得不到的解读、分析与增值，折射出编辑的视野、智慧、历练和人格。仁超先生便是《信报》的灵魂之一，伴随着几代香港投资人的朝夕工作，见证了世界金融市场的潮起潮落。

仁超先生每日数千字的文章，紧贴市场的脉搏，既有技术分析，又有基本面分析，更埋藏着自己对经济、市场、人性的精辟见解。”老曹”的文章不成大学问，却充满着智慧，其观察问题的角度和对市场的把握，往往能够给读者启示，许多时候甚至有”大理至简”的味道。

在香港，仁超先生早已是家喻户晓的投资评论家，在内地也是名声日隆。只是他的广东话写作风格，成为”曹氏风格”在内地进一步推广的一道天然障碍。中国人民大学出版社和香港天窗出版社联手，将先生的文章、言论以简体字结集出版，对内地读者而言乃是福音。

读仁超先生的文章，重点在于把握他的思路和分析方法，这是他个人几十年经验的结晶，也是对海外投资规律的一种描述，结论反而变得相对不重要。先生自己也说：”我老曹最讨厌别人连想也不想便信我。”

仁超先生来自香港的评论，未必百分之百符合内地的投资市场情况，也未必百分之百正确，但是这些是时间堆积起来的经验，并经过了不同周期的磨练；这些也是失败后的反思与成功后的总结，少了内地股评当下常有的浮躁和功利。

这本书里没有股票号码，更没有内幕消息。不过如果能够真正静下心来读读想想，笔者相信对各位读者投资理念的形成，对局势、行业的分析绝对有帮助。

中国经济在转型，社会经济在发展，资本市场在前进中完善。在中国崛起的大时代中，仁超先生的经验之谈，也算是代表香港向祖国作的一点贡献吧。

陶冬
瑞士信贷第一波士顿董事总经理，亚洲区首席经济分析师

序二

久闻香港《信报》财经专栏作者老曹之名，但未谋其面。今应邀为曹先生大作《论战》作序，不敢怠慢，详细反复阅读体会曹先生40余年的投资心得与总结。一路读来，印证自己18年来的投资心得，尤其对自己也算熟悉的香港证券市场潮起潮落，历历在目并深有感触。成功的投资剩者，在”道”的层面上，确实是有许多相通的东西。

《论战》在已出版的《论势》的基础上，对如何在投资战场上制定战略提供了宝贵的经验。曹先生以5 000港元起家，历经40年投资史，证明投资收入远远大于工资所得完全是”可以轻松完成的任务”，且活得相当潇洒和富足，其心得体会自是与一般股评家不可同日而语。纵观全书，曹先生从心态、战略、战术三个层面进行”论战”。全书没有浮华的描述，以真实、有趣的语言将40年来的投资记录，无论成功抑或失败，都坦诚表述并加以总结，在当今浮躁的投资界，实属难能可贵。

首先，在《论战》中，曹先生以平常心谈笑用兵，此实乃成功投资的必备心理素质。知所行止，坦然面对成败，领会财富真相，金钱易得、幸福难求等都是肺腑之言。这些总结说起来耳熟能详，但是结合曹先生的实战案例，别有一番体会。早日领悟正确心态，即可早日出道并早日得道，早日进入投资”境界”。

其次，在《论战》中，曹先生提出的小战无关宏旨，大战至关重要，理性投资知易行难，投资应逆向思维，坏时势亦有机会，不打无把握的仗等战略战术，都与同威公司多年的投资心得发生共鸣、如出一辙。曹先生更以自己的投资失利为案例，再次向投资者印证，投资是多做多错，少做少错。其”欲速则不达”与本人”少即快，慢即多”更是有异曲同工之妙。逆向思维，在曹先生对”追捧蓝筹”、”长期持有”等传统观点的颠覆中得到足够反映。对此，本人甚是认可。任何公司股票，在其高增长期之初为”丑小鸭”时，便应”慧眼”买入并坚持持有，但是到人人皆认可、追捧的明星股之时，该股票的价格之昂贵可想而知，此时逆向思维法则弥足珍贵。

第三，《论战》中最为精华部分，当为曹先生总结的”股市生存法则”。第一，不要被杀。也就是巴老先生的”不要输钱”理论。虽然我本人对此理解与曹先生略有不同（曹先生是先买进，不对就要跑，即止损；本人认为投资前要做十足准备后再下重手买，且逢低越跌越买，绝不轻言止损），但大的策略均是要保持实力，绝对是没有错的，对确实看走眼的投资目标，止损当然越坚决越好。第二，欲投资成功，必须具备耐性、智慧以及勇气，三者缺一不可。这一条不需多做解释，为投资必备素质。没有独立思考的能力，就只能将自己的投资决策依附于所谓权威的分析之上，结果不想亦可知。

最后，本书对香港证券史上历次发生的重要事件和牛熊交替，美国证券史上大的波动，均作了详尽的统计和描述，对我们内地投资者有着非常难得的参考价值。如果曹先生在投资赚钱的”道”，也就是选择公司的研究判断上，能够更加深入清晰地解读，投资者所获将更甚。我亦认为，如果曹先生能在投资中，更加”专注”于更”瘦身”些的领域（比如房地产战线有无必要横跨四洲？），必将获得更佳战绩。正如曹先生所言，独立思考的能力，是成功投资的必要素质。潜心阅读体会《论战》，并结合自己的投资经历，对书中内容独立判断吸收，一定有利于投资者提高个人投资水平。

李驰
同威资本总裁

序三

曹仁超先生出身贫寒，13岁那年又失去了父亲，家境变得更加艰难。但是他很幸运，他有一位好妈妈。他的妈妈在不幸失去丈夫以后，一个人挑起了养家糊口的重担。谁说女人不行？曹先生的妈妈就用她的坚强、自信、智慧和辛勤劳动，不仅养活了三个健康的儿子，还确保每一个儿子都能继续读书。这是她对已故丈夫的最好悼念和对孩子最大的爱，因为她知道人要读书，读书后方能明白事理，会有更高的追求，会懂得做人。她用普世的价值观教育他们：诚实，有爱心，有信心，不怕困难，不怕失败，要争气。

曹先生每次谈及自身经历的时候，总会说到他的妈妈对他的影响。她的妈妈不仅给予了他生命，更重要的是使他懂得了做人的道理，努力去做一个”大写”的人。因为家境贫寒，曹先生的童年总是生活在惶恐之中，经常遭受冷遇和白眼，有时甚至遭到怀疑和侮辱。每每遇到这种情况，他的妈妈总是鼓励他，帮助他渡过难关。童年的经历使他深深体会到了贫穷给人带来的种种艰难与困苦，于是中学一毕业曹先生就决心出来赚钱，分担妈妈养家的重担。他决心通过自己的努力，使用一切手段去赚钱。但是他和许多要赚钱的人最大的不同，就是通过一切合法手段，永远守法，就是要”争气”。这就是为什么他能历尽40多年牛熊起跌，失败了两次，没有被打跨，最终又站了起来，而且能站得更高，看得更远，并写出了他的”创富三部曲”。

曹先生继承了他妈妈的价值观，用爱心和信心教育自己的两个女儿。我从他给女儿的信中摘录了这两段：

“我自2009年起进一步投入慈善工作，能够给你留下的财富将日渐减少；作为父亲，我已留给你两份更珍贵的礼物，那就是爱心和信心。”

“人生不如意事十常八九。当年你曾祖父的千万元家财化为乌有，我也曾两次面对一无所有的困境。过去你曾祖父的经历和父亲40年的投资经历，已一再证明财富的来去匆匆，得失无常，完全不可靠。只有爱心和信心，才是永恒。”曹先生认为只有爱心和信心才是永恒的；只有这样才能回报社会，为社会做更多的事，人的价值才能体现。当曹先生经朋友介绍，知道了北京昌平农家女实用技能培训学校的办学来历、办学宗旨和资金来源以后，他就和农校就结下了不解之缘。他知道冰心在20世纪20年代就大力倡导爱和爱的哲学，而且他特别喜欢冰心的名言：”有了爱就有了一切。”

曹先生听说农校第一笔捐款是来自冰心的10万多元，这笔捐款是当年为了庆祝冰心95岁寿辰而出版的《冰心全集》的全部稿费和利息，他决定向她学习。从2002年起，曹先生不断把他出书的稿费捐给农校。我们就用这爱心捐款改变农村的妇女和女童的命运。首先是改变她们的理念，使她们有爱心、有信心，懂得自己的权利和义务，因为教育一个妇女和女童，等于教育了一家人，甚至几代人，因为妈妈是孩子的第一位老师。只有她们有了爱心、信心，知道自己的权利和责任，能依法办事，我们的家庭、农村和国家才可能逐渐进入到一个民主、法治、透明的社会。

我是在今年四月曹先生的《论势》简体字版的新书首发式上见到他、他的太太和他的团队的。后来他们又参观了农校。他每次的发言都让我非常感动，因为他的话是发自内心的，是真诚的。现在他的第二本书《论战》又要在内地出版了。我祝贺他。

吴青
中国著名文学家冰心次女
北京市人大代表、农家女机构创办人之一

版权说明：天窗文化授权连载 不得转载
曹仁超投资者日记(简体) http://www.caorenchao.com/

7月4日，周日。投资成功应走在群众之前，而非人云亦云。标普五百指数1040点失守，确认一浪低于一浪走势开始，代表美股今年4月起又再碌落山（Downhill）【图】。美国楼价由2006年高峰期跌27%，同期政府为房利美及房贷美注资1450亿美元，国会估计共需4000亿美元。透过税务补贴支持的楼价稳定期到今年5月结束，美国另一次楼价回落期又开始，地产股如Toll Brothers、KB Homes等已于5月行先一步。

90年代美国人每年购买约四百万间房屋，到2002年增至五百万间，其后三年更升至七百万间，主要是低利率及宽松贷款政策所致，令大量无能力供楼的人亦入市买楼。到2006年买楼人数减少，令楼价下调。美国楼价由2006年相等于中产家庭年收入五点二倍降至今年最近的四点四倍，但同90年代平均只有四倍比较仍算几贵。再以租金回报率看，90年代平均数是七十二点七个月，07年是九十六个月，目前是七十八个月，即美国楼价仍须再跌10%，才重返合理水平。

分析纯利须留意现金流

技术上看，欧罗由1.18美元反弹，短期睇1.25美元，然后又再次回落，因欧罗危机仍未过去。

欧洲央行估计，欧洲银行有4420亿欧罗呆坏账须在未来十二个月处理，央行已借出1110亿欧罗去应付；再加上中国制造业同时面对工资及人民币上升压力，好友真系四面楚歌。第三季是金融市场另一黑暗时刻，是否另一光明期的开始?!踏入7月，我老曹再冇fairy-tale式的股票故事可讲也。

今年起股市不断出现陷阱，例如4月12日恒指22388点时在一片睇好声中回落；反之，5月27日恒指见18971点时又在一片睇淡声中上升，6月22日恒指又由20957点起回落，短线炒友真系左一巴右一巴，小心大户反手为云、覆手为雨。

恒生指数由去年11月18日23099.57起出现一浪低于一浪走势值得关注，但是否出现第二次衰退（double-dip）？今时今日仍未睇到有上述迹象。作为分析员，只能分析未来三个月经济将如何，超过三个月便睇唔清楚。

长期趋势较易把握，中期趋势有一定难度，至于短期趋势更是像雾又像花。之所以咁，主要系中长期股价由公司纯利决定，只要掌握公司纯利大方向便可掌握未来股价。但纯利可以造假，例如1997年6月开始英隆（Enron）连续十五季公布纯利上升，刺激股价狂升；但现金流（Cash Flow）却不易做假。如纯利上升、现金流不升便应小心（例如英隆十五季纯利上升中，只有三季现金流是上升。2001年初《财富》杂志质疑英隆业绩有虚假成分，引发英隆股价狂泻，最后走上破产之路）。换言之，纯利与现金流两者必须互相配合，即P/E（市价纯利比率）与P/CF（市价现金流比率）有一定关系。通常P/E二十倍，P/CF应在十倍（即市价是现金流十倍），如上述比率有异便要小心。

美股死亡交叉本月将现

加拿大总理哈珀（Stephen Harper）在G20要求各国首领减赤，不然迟早陷入希腊危机。反之，经济学家克鲁明（Paul Krugman）担心如各国减赤，将陷入1873年式美国长期衰退。邓小平曰：大气候与小气候，不因人的主观愿望而转移。去年美国有五千一百万人依赖6720亿美元社会保障金生活，随着战后婴儿进入退休期，未来依赖福利金生活的人数正在急升，国会估计今年社会保障金收入已大于支出（即社会保障金入不敷支）。1950年十六个打工仔才负担一个领社保人士，现在是三点三个打工仔负担一个领社保人士。过去美国政府向社保基金借了2.5万亿美元用作其他开支，今年起美国政府须还债予社保基金以应付需求。换言之，美国政府根本上无力削减财赤。

G20会议后，主流意见是以减赤为首要项目；当各国负债超过GDP 100%，任何刺激方案皆冇用。历史证明，透过财赤只能刺激经济于一时，长期反而产生反效果（例如1971年美国政府战后另一次财赤曾令1972年经济兴旺，但1973年却大跌）。反之，德国严守财政盈余政策，却收长期繁荣之效。个人理财亦一样，借钱消费眼前风光，但长期负担沉重。大家应知道，2008年不是1982年，当年美元利率由高峰回落支持股楼上升；今天刚相反，美国进入股楼回落期，过去一年美股上升只是熊市大反弹。过去十年，两大上升项目是金价同负债，而且亦快将筋疲力尽矣。

目前退休人士最大烦恼是：一、不能靠收利息度日；二、顶唔顺股市、楼价及外汇大幅波动。值得注意的是，今年4月开始短期利率（三个月到六个月）向上，长期利率（两年或以上）向下，并在6月份出现六个月同业拆息高出两年期债券，代表下半年美国经济将放缓，是2008年以来最差的讯号。对冲基金经理John Hussman在2007年11月12日曾发出衰退警告，今年6月28日再次发出警告，理由是ECRI Weekly Leading Index已跌至负6.9%，上周美股已大跌。美国十年期长债息率重返3厘以下，即去年4月水平，代表债市投资者再次担心衰退出现。今年4月我老曹曾担心十年期长债息率升穿4.3厘引发债券熊市，现已证明睇错市，因事前没有估计到资金会由欧洲回流美债避险。每次标普五百指数跌15%，有80%机会进一步回落。基于对欧洲主权债务的忧虑，美股至今已失去1.78万亿美元市值。

2007年下半年起，华府再藉降低资金成本去推动美股上升，而今年4月起美国必须逐步收紧银根，看来美股下半年表现应该几弱。去年3月至今年4月美股上升幅度刚好是前跌幅61.8％，上述升幅大大超过1929年12月至1930年4月的升幅，因此有理由相信今年5月起美国经济调整应不是1930年5月后的翻版，但亦不宜过分乐观，因为欧罗下跌令美国经济今年下半年增长再次放缓，美国货出口欧洲又再面对压力。今年5月美股的跌幅是1940年至今七十年内最大，加上美股死亡交叉（50天线跌穿200天线）将在本月出现，是另一令人担心的讯号。虽然美国经济不会第二次探底，但美股完成61.8％熊市反弹后，应仍有一段日子往下调整。

A股继续寻底，面对农行上市，上证指数2300点是否顶得住？苏皇分析员Wendy Liu认为，未来两年A股表现将较内地楼价出色，扭转2009年7月起的趋势，事关A股已调整了十一个月。

如各位问我老曹未来的理想投资对象是什么？答案是中国将要什么！2001年起中国要原材料，曾令过去十年全球原材料涨价。里昂证券估计中国、印度、印尼的中产阶级消费将由目前2.9万亿美元升到2015年5.1万亿美元；其中69%来自中国，因中国收入3000美元以上的人口由2009年占总人口27％升至44％。未来投资对象是中国中产阶级要什么？例如汽车、物业、消费、财富管理、旅游、名牌等等。上证指数已接近2300点，一旦失守如何？答案是继续看好。在中国GDP增长率8%下，我老曹不相信内地楼市是泡沫，在上证指数2300点入市相当于过去十年低位，只会买贵，不会买错。

我老曹仅余三十个金币

1929年华尔街股市见顶，当时金价每盎斯20.67美元，到1933年5月金价改为35美元一盎斯，仍较1929年9月高很多，之后三十多年金价基本上保持稳定。2007年10月美股见顶回落，今年6月金价早已打破2007年高位。但同1930年代不同，今天各国央行印钞能力大增，因此2010年是否1930年代？木宰羊。再强调一次，我老曹并非睇淡金价，只是认为目前金价到了高处不胜寒水平，而我老曹的‘持金量’亦已降至只有三十个金币。

各位听过黄铜／黄金比率没有？目前此比率对后市金价不利。70年代金价上升十五倍（在最后四星期狂飙80％），2000年至今金价只上升四倍。根据世界黄金协会公布，今年首季不少中央银行吸金，包括俄罗斯、委内瑞拉、菲律宾及哈萨克，中国政府则买入所有在中国境内生产的黄金，最后金价会否一如1980年1月那样出现爆炸性上升才结束？1980年前推高金价的理由是美国通胀率一度达14％，如今则是美国联邦负债高达13万亿美元。然而，今年4月起，金矿股与金价背驰，以上述分析只能支持金价见1300美元。联合国强烈希望以SDR（特别提款权）取代美元的储备地位。

2008年美国个人消费下降，去年4月起透过政府增加消费而令经济不再衰退，今年4月起又如何？美国政府计划退市，但个人消费仍未大幅上升，加上全球经济走向‘再平衡’，即新兴国家GDP可透过内需保持高增长，但西方国家经济则进入减债期，令GDP进入极低增长（情况有如90年代日本）。2010年美国经济不会陷入1930年代式萧条，但很大机会进入90年代日式衰退，重返朴素期的思潮已在威胁西方经济。只包括日本、美国及欧洲的CPI增长率已由1990年的5%降至最近的0.5%，上述三大经济实体占全球GDP 65%，其他国家加起来才占35%。最后我们会面对全球性通胀，还是全球性通缩？