美国2010年第二季GDP上升2.4%（第一季上升3.7%、09年第4季上升5%），第三季又如何，09年第三季美国GDP开始恢复增长及今年第四季又如何？如今年第四季美国GDP出现负增长，政府仍能做什么？有人认为经济自2009年复苏，有人担心量化宽松政策将引发恶性通胀、有人担心资产价格下跌后可引发通缩。个人则担心自2007年10月起美国进入日式衰退。美元2001年起不断贬值（日圆则由1985年到1994年大幅升值）。因此美股日后表现不会类似过去二十年日股走势，而是类似1966年到1982年美股走势（同期美元大幅贬值）。2008年起美国人消费在减少中，美国政府一如日本政府透过增加开支去填补私人消费减少，令美国经济进入半身不遂期。最近欧洲及美国credit-defaultswap指数回落到6月4日以来最低，代表债市认为欧债危机渐过去，但罗杰斯认为这次欧洲银行压力测试只是一场戏。上周联储局净买入470亿美元政府证券，是近三年内第二大，继续支持道指自7月2日9614点起的反弹，如反弹前跌幅61.8%可见10638点。

1967年到1997年是香港财富累积期，1997年至今过去十三年是如何保存你的财富，至今为止最成功财富保存者是将它变成黄金存下来；不过当金价见1257美元后上述想法是否需改变？金价在考验1155美元支持位。如守得住仍是上落市，如1155美元失守下望1044美元，因担心美国量化宽松政策渐渐进入结局篇（理论上量化宽松政策应在今年3月底结束，但4月起联储局每月仍注资1000亿美元左右入市场，令债券利率回落见【图】）。日本10年债券利率自1990年起回落到2003年0.39厘后反弹上2厘（目前1.06厘）。上述情况会否在美债市场出现，即长债利率开始止跌回升。美国十年债券利率已跌至0.55厘新低，德国十年债券回落到只有2.49厘。

地产繁荣期能维持多久？

如果‘忍耐’是美德，为何中国出现百年灾难？如果‘百忍可以成金’，日本人忍了二十年却睇住金价上升4倍。换言之，有问题便必须解决而非束之高阁。一天你不解决问题，问题不会自动消失。美国负债问题亦一样，三十年期债券利率又再回升，代表8月起美元利率看涨。今天美国成年人（25岁到54岁）失业率已接近1982年水平，年青人（18岁到24岁）失业率接近25%。美国政府计划进一步扩大2011年财赤到1.4万亿美元（原先1.267万亿美元），新增财赤1330亿美元已超过2002年全年财赤。

今天香港有多少家庭能负担目前楼价？5%？10%、15%或更多？今天香港经济已处繁荣期（不是2009年第一季那时在衰退期）。透过限制土地供应制造出来的地产繁荣期，踏入今年8月已整整七年。仍可维持多久？

中、美力量在转移中。公元2000年是主要分界线，估计需时五十年，情况有如1900年英、美力量转移时一样。英国由占领香港时开始冒起，1997年交回香港时已沦为二等国，反之中国由失去香港开始下沉，到1997年收回香港进入冒起期。过去十多年美元汇价跌幅很大，加上2008年金融海啸，2009年3月到2010年5月美国政府创造大量负债但失业率一样未见改善，代表透过增加负债去创造繁荣时代已画上句号。美国进入回落期但有不少反弹，例如2003年至2007年，以及2009年3月至2010年5月。中国进入向上期亦有大量回落期，例如2007年10月至2008年10月。美国面对去杠杆化，中国面对太多资金不知如何投资期；两大趋势令金融市场存在大量风险同商机，过去十年投资便是如何避险同时捕捉商机。

中国官方制造业采购经理人指数（PMI）7月份降至51.2的十七个月内低点，如再进一步滑落至50点以下，代表中国制造业进入不景气。

中国再不是廉价商品供应国，低生产成本时代早已过去。三十年改革开放后中国已由贫穷进入小康，正在渐渐放弃生产低品质产品，向高附加值产品进军。低附加值产品工序向越南、印尼、柬埔寨、孟加拉等国家转移。

中国今年4月起一线城市楼价开始回落，二线城市发展空间仍大，相信同长期以来中西部和东部发展不平衡有关，透过政策推动、产业转移和高铁设施进入完善期，中国正进入二线城市城镇化速度加快期。

A股下季出现转角市

根据世界城市化发展规律，30%至50%是中心城区大发展期，50%至70%是中心和周边城市大发展期，75%以上是小城市大发展期。目前中国正踏入50%左右即中心和周边城市大发展期。其次是房价人均收入比例，目前一线城市已进入不合理水平（世界银行标准发展中国家是3倍到6倍），反之长沙4.11倍、武汉3.6倍、南昌4.2倍、惠州3.5倍、合肥4.6倍、成都3.68倍，北京、上海、深圳及杭州却达14倍；上述亦是地产商向二线城市进军理由。

7月2日上证指数2319点是否A股转角市？德银的WenjieLu认为短期A股上升只是自我实现（self-fulfilling）结果，无需实质因素支持，一次技术性调整很快出现。当第三季经济增长进一步放缓，第四季人行开始放宽银根时才系‘真的’。上述观点同本人很接近。

大气候如人口结构的改变或科技的改良，非人的主观愿望可以改变（或只能逐少、逐少改变）。小气候例如货币政策却可以带来短暂改变。两者交错在一起便成为经济气候，引发通胀或通缩。例如人口按年增长刺激需求有利通胀，来自科技的改良有助节省生产成本有利通缩。如人口停止增长（例如日本），来自科技改良压力令经济进入通缩期。短期可透过货币政策应付，当利率跌至零（或接近零），货币政策亦失效，例如1998年后的日本。通缩可引发信贷危机，对财富破坏力十分大（1997年到2003年港人亦领教过）。2009年美国透过货币政策勉强‘顶住’的日子恐怕不长，通缩令生产商失去定价话事权，为削减生产成本引来裁员，令失业率上升又令通缩压力加大。

09年中国消耗全球煤产量47%，首次出现消耗量超过生产量，今年入口一百五十公吨（较去年上升1倍），估计明年入口再上升1倍。由于政府限制内地煤价令煤炭股表现欠佳。是否另一入市时机？

另传有香港富豪在巴西收购‘草原’改为‘农场’，然后将农产品销往中国并计划明年来本港IPO，估计又是另一揾银项目。过去十年中国购买原材料令全球原材料价涨足十年，未来十年中国将成为煤及农产品大买家。

1997年泰铢贬值，接着是印尼盾、马来西亚林吉特……今天大部分东南亚国家已完成重组债务，代价是货币大幅贬值。年初欧罗区希腊出事，葡萄牙、西班牙、意大利、爱尔兰亦见得稳健，但至今没有一个国家货币贬值，只是将还款期延长。在没有大幅贬值下，欧罗区经济又怎能复苏？

人人皆说通胀。按美国官方数字，核心通胀率过去三十年只略高于4%（即每十八年CPI才上升1倍）。近年联储局更努力将核心通胀率保持在3%或以下（即未来每二十四年CPI才升1倍）。以过去历史除1971年8月美元不再同黄金挂钩到1981年上半年出现恶性通胀外，其余日子美国每年通胀率都介乎3%到4%，即阁下财产如每年能上升5%的话，已可跑赢通胀。至于资产价格变化则十分大，例如金价由1968年到1980年由35美元一盎斯升至850美元，上升23倍后又回落到2000年初的252美元，下跌70%；今年6月又见1257美元，上升3.98倍。七十年代金价跑赢一切，最近十年亦无与伦比，但在1980年到2000年揸金者却损失惨重。

再以楼价计，香港楼价由1967年中每方呎50元升到1997年中的12000元，升幅达239倍，然后又回落到4000元一方呎，跌幅67%。2003年9月起又再上升，至今接近8000元，升幅近100%。恒生指数更神奇由1967年67点升到2007年10月32000点，升幅达476倍，然后又跌至不足11000点，跌幅65%，最近又在21000点牛皮。上述情况说明：存款是无法保值的，因为存款利率大部分日子皆低于CPI升幅；至于借钱，除非懂得投资，不然风险几大，因为贷款利率大部分日子都高于CPI升幅。投资便是捕捉资产价格变化，例如过去十年揸金回报率398%，跑赢楼价升幅；甚至在2003年9月低潮投资物业，回报率亦只有100%。

至于投资股票亦一样，即使在2003年4月恒指8331点投资，如没有把握机会在2007年10月32000点出货，今天回报率亦只有150%，虽然跑赢物业升幅，但不及黄金。捕捉资产价格变化最有用是追随趋势，而不是保值！如你在不适当时候投资黄金、地产、股票，一样可以损失惨重。

资产价格高低有定数

经济回落，股市上升；经济繁荣，股市回落。理由是股市走在经济之前三到九个月，不要用经济现状去分析股市，而是用股市去预测经济未来。你知不知道每隔四十年美股便出现一个高点？例如1929年、1966年及2007年。你又是否知道石油及商品价格每隔三十年便出现一个高点，例如1920年、1951年、1980年及2010年。听落似乎很神奇，如我说每年都有春、夏、秋、冬，你为何不感到神奇？如我再说人生是由童年、青年、成年、中年及老年组成，平均每段日子约十五年到二十年。你又会否感到奇怪？

另一有趣现象是，股市每隔二十年便出现一个底部，例如1942年、1962年、1982年、2002年。2000年起美国经济进入多头市场高点期（即不同行业在这十年内见顶），2007年起美国经济步入日式衰退期。2009年4月受惠于大规模振兴经济方案股市又上升，到2010年5月又再见顶。

令人担心的是房地产、美股和商品三大泡沫都已爆破；再加上‘信用泡沫’爆破所引发去杠杆化，未来十年西方世界所面对问题，对你的家庭、事业、投资所带来的冲击十分大。

香港投资评论家曹仁超日前接受中国证券报记者采访时表示，2008年11月到2009年8月是牛市第一期，表现特征是“快上快落”。如果说从2010年7月2日开始牛市二期的话，那么其特征将是“慢上而不落”。他认为，未来全球资金将流向新兴市场股市，而非金市等低风险领域。

牛市二期炒股不炒市

中国证券报记者：本周三A股市场在七连阳稍做调整后，再度放量上攻，逼空态势明显，市场的强势似乎超出了很多人的预期，现在集体做多已经成为市场共识了吗？

曹仁超：根据波浪理论，牛市一期调整阶段最大下调幅度应是前期升幅的61.8%。依此推算，上证指数应在2300点左右获得支持，此乃今年7月初本人力排众议认为“短期见底信号已出现”的理由。今天看来，越来越多的人认为牛市一期的调整阶段已经结束，这也是近日A股市场持续上升的理由。

中国证券报记者：您认为投资人在牛市二期中该如何操作？

曹仁超：牛市一期的时候，A股指数在投资者的恐慌中上升，因为当时经济情况仍在转坏中，只是股市抛售力量在减弱。例如2008年11月至2009年8月间，只有资深投资者在吸纳。到一般人因经济情况日渐好转而改为看好股市，并入市吸纳股票时，资深投资者便开始获利回吐，令股市出现下调，幅度达到前期升幅的三分之一、二分之一甚至61.8%。具体下调幅度大小要视客观形势而定，事前并不能知道。

股市出现下调，小投资者再次出现恐慌并加入抛售行列，例如2009年8月到2010年6月。但是到今年7月，资深投资者发现抛售力量再次减弱，便入市吸纳。牛市一期快上快落，假设从7月2日开始牛市二期，其特征则是慢上而不落，或下调幅度很少。

牛市二期的投资策略是选择性投资，即个别股份上涨或下跌，但整个大市是反复上升的。如吸纳的是优质股，应该持货不卖；如吸纳的是跑输大市的股票，便应该及时出售。牛市二期是炒股不炒市，如持有的是优质股千万不可逢高减仓，小心卖掉后买不回来。

资金将流入新兴市场股市

中国证券报记者：内地最近关于劳动力成本的争议不绝于耳，您认为中国上调工人工资会否影响中国的竞争力？

曹仁超：中国劳动市场相信已进入刘易斯拐点(即来自农村的廉价劳动力供应在减少中，30年改革开放政策令教育晋级，人口素质大幅提升。)，未来15年工资升幅应是中国经济增长率(GDP)升幅另加5%到7%。假设今年中国GDP上升8%，工资升幅应在13%到15%。工资升幅大于GDP增长率，令低附加值工厂必须向低工资地区迁移，让出空间给高附加值工厂占据，为高素质人口提供就业。未来大学生将加入制造业，令中国制造业由目前代工为主，转型到拥有自己品牌、市场及核心技术，情况如同1975年-1990年的日本或1998年至今的韩国。与此同时，持中学文凭者大量加入服务业，为消费市场提供优质劳动力，情况有如1982年-1997年的香港。估计这段时间有15年，应可支持两个牛市至熊市周期。

中国证券报记者：美元指数近期跌破82点关口，国际金价也持续下跌，全球资金的风险偏好开始加强，您认为这会否成为支撑新兴市场股市上扬的动力？

曹仁超：美元近期回落只是暂时下调，恐怕8月起美元将重拾上升。本人认为金价在1256美元不应高追，未来资金将流向新兴市场股市，而非金市。

中国证券报记者：最近公布的美国6月新屋销售数据显示，环比增加23.6%，超出预期，新屋销售数量的上升可否令投资人增强对美国经济的信心，进而对下半年中国的出口保持乐观的态度？

曹仁超：美国楼价下调要到2012年才结束，本人不评论一、两个月的表现。中国出口渐由欧洲、北美洲为主，扩散到东盟、非洲、东欧、南美洲等新兴工业国。拓展上述市场令中国出口仍可保持增长，但再不是过去30年那样高增长，而是进入低增长期。中国出口产品渐以高附加值产品为主。

中国证券报记者 朱宇

一笔之力撑起香港信报

曹仁超在香港早已是知名的人物了，但在内地的真正影响应该说从前几年才开始。作为一个草根投资家，曹仁超先生以5000元起家，历经40年股海沉浮而终成2亿元身家。在40年里，先生每周一至周六在《信报》撰写《投资者日记》(自2009年因“寻求真正的人生”而改为《投资者周记》，每周一发布)，长达5000余字，以轻松有趣的笔触分析股票市场和政经局势，蕴涵投资哲学及处世智慧，形成独特的“曹氏风格”，以一笔之力支撑了香港信报在财经界的地位，个人也由此成为信报的第二大股东(5%)。

中国传统历来讲究立功、立德和立言，以成功投资家和慈善家的身份，再加上数百万字的著作，先生做到了这三点，其所为远胜于那些惯于指手画脚的口头投资家。此次，先生首次将近年专栏文章全面重新整理，按照趋势、战术、心性进行分类汇总，编为《论势》、《论战》和《论性》，分别侧重解答了入市时机、具体策略和我们所需何种心态的传统投资疑问，其可以归结为“以性御战，乘势制胜”一句话，可谓如我等曹氏拥趸者的一份福音了。

曹氏论股：战略与人性

《论势》阐述的是进出时机，即“有智慧不如乘势”，炒股三分努力，七分天意，看错大方向是大忌。作者坦言自己赶上了香港都市化的大进程，之后香港又借了内地都市化之势，从一个无名草根积累到2亿身家，这就写得很实在，不像某些所谓的大师总说自己英明神武，神机妙算。在作者看来，“势”就是“大趋势”，而这是由基本面决定的，离开基本面就无趋势可言。为此，需要深入剖析经济长期及中期走势，以基本分析选股，配合技术分析掌握股价波动。这是有别于基于价值投资的长期投资策略的，同样也有别于单纯的技术分析。他说自己在经历过一次失败后，从此不相信价值投资的长期持股理念，并对单纯的技术走势也抱有戒心，认为技术分析在某些特定的时期会失去效用。在大势分析正确的基础上，曹仁超不仅投资股票，还投资地产、黄金和大宗商品。在这点上，和毁誉参半的投资大师罗杰斯如出一辙。

《论战》是曹氏的投资策略，是战略的执行，其经典法则是：止蚀不止赚、沟上不沟落(买涨不买跌)、宁买当头起、莫买当头跌。书中以用兵之道为喻，借中外多场著名战役为鉴，以战论市，述其股坛成帅之途。作者言，投资者不必参与每场战事，当看不清前景时，请保留实力。“真正的元帅只须打一场大仗，便可青史留名，不须日日打仗。”同样，本书对“追捧蓝筹”、“长期持有”等传统的投资策略嗤之以鼻，而推崇自创的“牛眼投资法”，即运用创业投资资本家的目光，集中优质兵力，击中“牛眼”———起飞在即、别具革新精神、纯利大幅增长或开始转亏为盈的“股市宝贝”，以小本金追求高回报，短时创富。

而要投资成功，仅仅认准大势，知晓战术策略是远远不够的，背后一定要有人性做依托，而这也就是《论性》的主旨所在。“只有愿意改变性格者，才能改变生命”。愿意通过投资改变自己命运的人，就会尽力发挥自己性格上的优势，不断地追求投资所需要的各种知识，在学习和投资操作中，磨砺自己的性格，学会控制自己的情绪，提高分析和判断事物的能力。曹氏炒股第一定律“止损不止赚”、独创的“牛眼投资法”，要真正执行下来，其实考验的也是“心性”，因为“股市中赚钱的人都是和自己的人性对着干”，这也是最难掌握的。巴菲特“在别人恐惧时贪婪，在别人贪婪时恐惧”说的是同样一个道理。可以说，心性的高低，决定了投资业绩的高低。

“追求财富真正目的是追求快乐”

对于后市，作者相信，从1982-2007年长达25年的美国大牛市结束后，后面几年甚至十几年会是很长的一段牛皮市。对于美国、西欧和日本等发达国家，老曹则看衰，认为21世纪是属于中国的世纪。老曹的原因有二：一是中国的城镇化仅步入中期，尚有20-30年的路要走；二是东部沿海地区的制造业向中西部的转移才刚刚开始，也至少要10-20年才会完成。这两股力量，不但会产生强大而持续的投资和消费需求，而且会伴随着经济结构的调整和产业的升级。其结果是，中国经济的高增长不但可以持续，而且会因为经济结构更加多元化和梯度化而变得更为稳定。

总体而言，老曹对投资情有独钟，认为“工字不出头”，打工永无出头日。事实上，其财富85%来自投资回报，只有15%来自40年薪金减去每年开支而存下来的资金。但是，他又不是过分看重金钱，最终如巴菲特、比尔·盖茨一样散去千金。近年，作者开始以自己的稿费和组织“曹仁超读者之友”向北京农家女实用技能培训学校捐献资金，开始自己的慈善事业。他说，“追求财富真正的目的是追求快乐。拥有健康的身体、可爱的伴侣、乖巧的子女，爱你的邻居，宽恕所有得罪你的人，甚至欣赏人生中的苦难不公，以及过程中的颠簸，便可构成快乐人生。”这也算是作者对财富及人生的关系为我们所做的最好阐释了。

新京报 书评人 曾昭逸